Radar Economia: Incertezas podem influenciar decisões do Copom

No Radar da Economia anterior — intitulado “Selic já tem forte viés de alta e pode ultrapassar 13,25%” —, argumentamos que o estágio atual do ciclo de ajuste monetário fez o Comitê de Política Monetária (Copom) adotar a postura proposital de state contingent. Como consequência, também fica mais dependente dos dados econômicos a serem divulgados entre cada reunião da autoridade.

Esse aspecto é reforçado pela elevada incerteza presente no cenário econômico. Inclusive, isso tem afetado as premissas e as projeções do Banco Central (BC) de maneira maior do que a usual.

Isso foi admitido pelo próprio Comitê na ata da última reunião, que foi divulgada no dia 10 de maio. Ainda é importante notar que a palavra “incerteza” foi citada oito vezes na ata mais recente. Em março, havia sido sete menções, em fevereiro foram quarto e, em dezembro, apenas uma.

De modo simultâneo, a indicação futura (reiterada) de provável extensão do ciclo com um ajuste de menor magnitude justifica nosso call de movimentos de juros a conta-gotas. Ou seja, de 50 pontos-base (bps) nos próximos meses.

Pelo menos, até que a autoridade monetária tenha mais convicção na desinflação corrente e na ancoragem das expectativas de médio prazo. Esse é o cenário deste Radar da Economia. Entenda a análise.

Indicadores reforçam incertezas

Os indicadores de inflação e de atividade publicados na semana finalizada em 13 de maio tendem, em conjunto, a provocar nova deterioração das expectativas inflacionárias. O Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) de abril continuou atestando a dinâmica inflacionária corrente desfavorável.

Enquanto isso, a receita real dos serviços e as vendas varejistas em março indicam uma atividade econômica mais aquecida no primeiro semestre de 2022. Dessa forma, também melhora a perspectiva para o Produto Interno Bruto (PIB) de 2022.

Por sua vez, essa melhora veio alinhada às projeções mais recentes do BC. Vamos discutir melhor essas divulgações a seguir.

Comunicações do Banco Central

Nesse contexto de desancoragem, a projeção do BC para o IPCA 2023 tende a subir ainda mais e ficar acima da meta central, que é de 3,25%. A perspectiva era de 3,4%. Além disso, um levantamento do Broadcast feito em 13 de maio indica que a mediana das projeções para o indicador de 2023 foi de 4,1% para 4,3%. A pesquisa utilizou uma amostra de 47 instituições e englobou o conjunto de informações publicado na semana.

Vale a pena mencionar que esse ano-calendário constitui o horizonte mais relevante para as deliberações da autoridade. Com isso, entendemos que a alta da taxa Selic deve continuar no ritmo de 50 bps até agosto de 2022, quando chegará a 13,75%. Essa projeção é feita a despeito da comunicação oficial, que sugere a proximidade do fim do ciclo de aperto.

De maneira igual, não descartamos a manutenção dos juros básicos nesse patamar por um período maior do que o antevisto. Ou seja, até maio de 2023. Também consideramos um ajuste de 75 bps já na reunião de junho.

Análise

Essa atuação mais incisiva do Copom nos parece plenamente justificável em vista da contínua piora do quadro inflacionário doméstico. Isso fica um tanto evidente na leitura do IPCA de abril. Por isso, começamos nossa análise por aqui.

O Índice de Preços ao Consumidor Amplo registrou alta de 1,06% na comparação mensal em abril. Com isso, desacelerou perante o índice de março, que havia ficado em 1,62%. Ainda ficou alinhado à nossa expectativa, que era de 1,07%, mas acima do consenso de mercado, que estava em 1%.

Em 12 meses, o índice avançou de 11,3% para 12,13%. Seu detalhamento continuou evidenciando um quadro inflacionário em deterioração, com:

  • pressões relevantes em serviços e bens industriais;
  • núcleos rodando a taxas mensais próximas de 1% pelo terceiro mês consecutivo e difusão bastante elevada.

A taxa mensal de abril só não foi maior devido à forte deflação em energia elétrica. O recuo foi de 6,27%, representando um impacto de -31 bps. Também houve uma desaceleração mais expressiva do que a esperada na gasolina. Ficou em 2,48% versus uma projeção de 3,6%. Mesmo assim, gerou o maior impacto de alta no IPCA cheio, de 17 bps.

Projeções

Para o IPCA de maio, projetamos 0,43% na comparação mensal. Para junho, temos 0,91% na mesma base. Pressupomos um novo reajuste nos preços da gasolina na refinaria pela Petrobras, sendo uma alta de 12%.

Devido à inflação disseminada e a recorrentes pressões em combustíveis e bens industriais, revisamos a nossa expectativa para o IPCA de 2022 de 8,4% para 9%. Em 2023, acreditamos que vá de 4,1% para 4,8%. Isso porque também há uma perspectiva mais adversa para os preços de serviços, ou seja, mais inércia.

Em relação à atividade econômica, elevamos nossa projeção para o crescimento do PIB no primeiro trimestre de 2022. Ela era de 0,2% e vai para 0,7% devido aos dados de serviços, varejo e indústria mais fortes do que o esperado em março e no primeiro trimestre do ano.

Houve revisões para melhor nesses índices setoriais de atividade ao longo do trimestre. Dessa forma, o carregamento estatístico também deve ser positivo no segundo trimestre de 2022, ainda que cadente.

Olhando especificamente para a receita real de serviços — medida na Pesquisa Mensal de Serviços (PMS) do IBGE (Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística) —, o carry ficou em 1,8% e 1,3% na comparação trimestral do primeiro e segundo trimestres, respectivamente.

Essas taxas são compatíveis com expansões de 1% e 0,5% no PIB de serviços, respectivamente. Isso representa 60% do PIB total. A boa performance projetada para a economia no primeiro semestre deve “contratar” um crescimento de 1,2% para todo o ano de 2022. Assim, supera nossa expectativa anterior, que era de 0,5%.

Aqui, entram os novos estímulos fiscais na margem. Por exemplo:

  • os reajustes salariais do funcionalismo estadual;
  • o Auxílio Brasil;
  • os saques do Fundo de Garantia do Tempo de Serviço (FGTS);
  • o 13.º salário do INSS (Instituto Nacional do Seguro Social).

Junto à alta dos preços de commodities, esses fatores ajudam a explicar a atividade mais robusta no primeiro semestre. Ainda há o impacto econômico mais brando da variante Ômicron (“efeito aprendizado”).

Por outro lado, esperamos que o PIB seja impactado pelas condições financeiras mais restritivas no segundo semestre. Além disso, há menor renda e maior endividamento das famílias.

A incerteza do ciclo eleitoral também pode afetar de maneira negativa as decisões de consumo e de investimento, segundo avaliamos. Esses fatores devem levar a uma retração de 0,3% na comparação trimestral no PIB do terceiro trimestre de 2022.

Em seguida, deve vir certa estabilidade, com uma queda de 0,1% no quarto trimestre de 2022. Com isso, o carregamento estatístico para 2023 ficará basicamente nulo. Antes, era de 0,3%.

Isso nos induziu a revisar para menos o crescimento esperado para 2023, de 1% para 0,5%. Ainda devemos lembrar que os impactos defasados da política monetária também tendem a ficar mais perceptíveis no período.

Sob o ponto de vista dos policymakers no BC, a inflação mais pressionada em 2023, apesar da atividade mais fraca, tende a contribuir para uma postura monetária mais restritiva. Argumentamos isso acima.

A expectativa é de ajustes de juros menores, mas alongados, nesse fim de ciclo. Isso para inibir que a formação de preços na economia ganhe caráter mais inercial via indexação. Portanto, damos especial atenção aos efeitos de segunda ordem dessa conjuntura, nas expectativas de inflação e nos reajustes salariais ao longo dos próximos trimestres.

Agora confira os dados consolidados e as projeções para os principais indicadores econômicos do Brasil:

  • IPCA: 4,31% em 2019, 4,52% em 2020, 10,06% em 2021, 9% em 2022, 4,8% em 2023 e 3% em 2024;
  • IGP-M: 7,32% em 2019, 23,14% em 2020, 17,78% em 2021, 12,5% em 2022, 5% em 2023 e 4% em 2024;
  • câmbio: R$ 4,03 em 2019, R$ 5,20 em 2020, R$ 5,57 em 2021, R$ 5,01 em 2022, R$ 4,95 em 2023 e R$ 4,84 em 2024;
  • Selic: 4,5% em 2019, 2% em 2020, 9,25% em 2021, 13,75% em 2022, 9,25% em 2023 e 7% em 2024;
  • PIB: 1,2% em 2019, -3,9% em 2020, 4,6% em 2021, 1,2% em 2022, 0,5% em 2023 e 1,5% em 2024.

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