Radar da Economia: Análise dos BCs e as consequências para o Brasil

Mais uma vez, um ruído de comunicação entre o Ministério da Economia e o Palácio do Planalto agitou os mercados locais. O motivo foi a volta das especulações sobre a saída do ministro Paulo Guedes.

Assim como no mar — em que a corrente submarina faz a diferença no tamanho da onda, em vez da marola superficial —, é preciso diferenciar o que foi importante na semana finalizada em 18 de setembro. Nesse caso, precisamos tratar da sequência de reuniões dos principais Bancos Centrais (BCs) ao redor do mundo.

Portanto, esse será o tema deste Radar da Economia. Discutiremos o que tirar desses encontros para o futuro da economia brasileira, usando o próprio comunicado da reunião do nosso BC como pano de fundo. Acompanhe!

Análise do FED

A vantagem de ter a moeda de uso mundial é que o BC americano (FED) tem a prerrogativa de “ditar a moda” em termos de política monetária. Por isso, vamos começar a análise por ele.

Usando esse privilégio, o presidente do FED, Jerome Powell, aproveitou o simpósio anual de Jackson Hole no final de agosto para lançar a “nova coleção” do BC americano. A mudança de paradigma foi forte.

O motivo foi a alteração de uma das diretrizes da política monetária mais bem-sucedidas das últimas décadas: o sistema de metas de inflação. Nesse modelo existem algumas opções sobre:

  • a meta ser explícita ou não;
  • o intervalo de confiança;
  • a possibilidade do melhor indicador inflacionário ser o índice cheio ou o núcleo de inflação.

Entretanto, a meta sempre é um número terminal, apenas variando se respeita o ano-calendário ou não. A ideia levantada por Powell em Jackson Hole era de, em vez de usar essa referência, o FED passaria a buscar uma média da inflação.

Isso tem algumas implicações importantes para a percepção do mercado quanto à política monetária americana:

  • a primeira é que, como a média é uma medida muito mais estável do que o número terminal, certamente demoraria mais para que ela chegasse à meta;
  • a segunda é que a última vez em que a inflação média de 12 meses do Core PCE — índice de inflação preferido do FED — ficou mais do que dois meses ao redor de 2% foi em 2008.

O impacto dessas duas percepções sobre o mercado é o crescimento da aposta de que a manutenção dos juros nos patamares atuais continuará por um período mais longo do que o esperado. Isso significa que eles ficarão ao redor de zero.

O reflexo imediato dessa mudança de projeção foi a perda de valor do dólar. Considerando que o restante se manteve constante, a política monetária americana poderia ser mais frouxa do que a de seus pares e o câmbio é um preço relativo, não absoluto, como sabemos.

Falta de detalhes

O recado foi entendido, mas ainda ficaram muitas dúvidas sobre a implementação desse “novo” sistema. Isso aumentou o interesse dos mercados com a reunião da semana do Comitê de Política Monetária americano, o FOMC.

Se dúvidas existiam, certamente continuaram sem serem sanadas. Ao contrário do esperado, nem na minuta divulgada após a reunião, nem na entrevista posterior de Jerome Powell, foram dados detalhes de como o sistema de metas da inflação média funcionaria.

A pergunta que ficou é: por que esses detalhes não foram fornecidos? A pior explicação para o FED seria a de que o arcabouço técnico do novo modelo ainda está sendo avaliado. Nesse caso, a principal vantagem de reforçar a política de prescrições futuras do BC americano (forward guidance) seria perdida pela percepção de que a mudança seria mais uma ideia do que algo concreto.

A outra explicação seria muito poderosa no fortalecimento do controle da política monetária no diálogo, mas ela seria mais arriscada. Por essa interpretação, o FED não deu detalhes sobre o período no qual seria computada a média ou se haveria algum intervalo de tolerância como forma de fortalecer o forward guidance.

Pode parecer contraditório, mas faz sentido. Ao deixar o mercado sem parâmetros, a potência das suas indicações para a formação dos preços no mercado é reforçada. Com isso, aumenta a flexibilidade para a condução da política monetária.

Ao mesmo tempo, a falta de parâmetro sobre os próximos passos do FED aumenta os graus de liberdade e pode elevar muito a volatilidade dos ativos. Afinal, como já destacamos em Radares da Economia anteriores, o mercado quer padrões para formular seus cenários e precificar os ativos como consequência. Assim, há menos critérios, mais incertezas e volatilidade.

Desvalorização do dólar

Uma das consequências da mudança de paradigma da política monetária americana foi a desvalorização do dólar. Contudo, se essa informação era irrelevante para entender a decisão do FED, ela faz muita diferença para descrever o dilema em que se encontram os demais BC.

Como dissemos, o fato do dólar ser a moeda de curso mundial traz a prerrogativa do FED definir as regras do jogo. Com isso, os outros BCs têm que se adaptar às novas diretrizes. Assim, não pode ser considerado surpreendente que tanto na entrevista do BC japonês (BoJ) e na do inglês (BoE) o tema recorrente tenha sido a fraqueza do dólar.

Mesmo quando consideramos a entrevista do BC europeu (BCE), ocorrida uma semana antes do FED, tivemos esse assunto como um dos destaques da entrevista de sua presidente, Christine Lagarde.

Considerando as respostas e as especulações em relação a movimentos futuros, podemos estar próximos de uma estratégia de política monetária do tipo “rouba monte”, ou seja, de uma “guerra cambial”. Nesse caso, cada BC tenta parecer mais dovish para manter a sua moeda desvalorizada e, por consequência, acelerar a recuperação da economia via setor externo.

Brasil

O Brasil, nessa história, precisa ser analisado. Geralmente, mais liquidez na economia mundial sempre é bom para países emergentes. O problema é que a volatilidade pode vir associada à sua elevação, sem os parâmetros tradicionais de política monetária.

Isso também pode afetar o BC brasileiro. Usando o comunicado da reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) da semana, ele chama a atenção para o fato de que a redução da volatilidade é boa para os países emergentes. Veja:

No cenário externo, a retomada da atividade nas principais economias, ainda que desigual entre os setores, em conjunção com a moderação na volatilidade dos ativos financeiros, tem resultado em um ambiente relativamente mais favorável para economias emergentes (grifo nosso).

Entretanto, a principal mensagem do documento é a explicitação de que o forward guidance parece que se tornará o principal instrumento de política monetária no Brasil também. O BCB já havia deixado isso claro na ata da reunião passada, mas reforçou a percepção no texto do comunicado do último encontro:

De forma a prover o estímulo monetário considerado adequado para o cumprimento da meta para a inflação, mas mantendo a cautela necessária por razões prudenciais, o Copom considera apropriado utilizar uma “prescrição futura” (isto é, um “forward guidance”) como um instrumento de política monetária adicional.

É interessante notar também que, assim como o FED, o BCB deixou vago quais seriam os catalizadores para uma possível mudança de status quo da política monetária no Brasil: “Essa intenção é condicional à manutenção do atual regime fiscal e à ancoragem das expectativas de inflação de longo prazo”.

O significado do “atual regime fiscal” seria apenas a manutenção do teto de gastos? Haveria algum tipo de tolerância? O que é considerado “longo prazo”? Seria esse “o horizonte relevante de política monetária” descrito no comunicado?

Podemos até ter algum tipo de resposta a essas perguntas na ata que será divulgada no dia 22 de setembro. No entanto, consideramos que essa indefinição se presta ao objetivo do BCB de seguir a “moda externa” e tornar o forward guidance o principal instrumento de política monetária, enquanto as dúvidas forem maiores do que as certezas.

Diante desse cenário, as expectativas dos indicadores são:

  • IPCA: 4,31% em 2019, 1,8% em 2020, 3% em 2021 e 3,5% em 2022;
  • câmbio: R$ 4,02 em 2019, R$ 5,20 em 2020, R$ 5,30 em 2021 e R$ 5,40 em 2022;
  • Selic: 4,5% em 2019, 2% em 2020, 3% em 2021 e 4% em 2022;
  • PIB: 1,1% em 2019, –5,8% em 2020, 3% em 2021 e 3% em 2022.

Essa conclusão sobre os BCs apenas reforça o nosso cenário de que os juros deverão ficar nos atuais níveis de 2% ao ano, pelo menos, até o 3º trimestre de 2021. A partir disso, deverá começar a ser elevado, fechando o ano ao redor de 3% ao ano.

Achou interessante essa análise e quer entender melhor? Veja como o índice IPCA afeta seus investimentos e tome decisões mais acertadas.

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