Radar da Economia: Selic e inflação: como devem ficar as definições fiscais?

O comunicado da reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) foi um dos principais temas do debate econômico na semana terminada em 30 de outubro de 2020. O motivo nem foi a decisão, já que a taxa Selic foi mantida em 2% ao ano, e o resultado estava alinhado às expectativas.

O problema foi o seu conteúdo. O “jogo” de palavras empregado pelo Comitê veio mais brando do que o antecipado pelo mercado e até mesmo por nós. Em especial, o Copom ainda admitiu haver “espaço remanescente” para o manejo da política monetária, mesmo que pequeno.

Por outro lado, a autoridade pondera também que o risco fiscal segue elevado, o que gera assimetria altista no balanço de riscos para a inflação. O resultado foi que, na sessão seguinte, a inclinação da curva de juros aumentou, com queda das taxas de curto prazo e discreta alta das mais longas.

Nesse contexto, este Radar da Economia detalha o cenário para a política monetária de curto prazo, que segue inalterado. Esperamos a manutenção da taxa básica no patamar atual até o terceiro trimestre de 2021, supondo a permanência do regime fiscal vigente.

Caso as definições fiscais no final de 2020 sigam rumos diferentes do previsto, avaliamos que o ciclo de normalização dos juros pode ser antecipado. Quer entender melhor quais são as perspectivas? Confira a partir de agora.

Possível queda na taxa de juros

Começando a discussão pelo “espaço remanescente” ainda reconhecido pelos membros do Copom, convém ressaltar que foi suprimida a frase seguinte, que estava no mesmo parágrafo e constava do comunicado em setembro.

Segundo ela, “eventuais ajustes futuros no grau de estímulo” seriam mais graduais, quando comparados aos 25 pontos-base (pb) de redução aplicados em agosto. Em outubro, a autoridade parece ter preservado certa margem de manobra, caso novos estímulos sejam necessários. Isso surpreendeu a todos.

Porém, essa margem não seria exercida preferencialmente via taxa de juros, conforme o trecho suprimido. Então, existiria algum relaxamento adicional no forward guidance? Ainda é difícil precisar, pois é muito sutil. Provavelmente, isso será mais bem detalhado na ata da primeira semana de novembro.

De qualquer forma, as chances de nova redução da taxa Selic ainda parecem muito baixas, com base nessas alterações no palavreado do Banco Central (BC) e também em toda a conjuntura. Nesse quesito, o balanço de riscos do BC menciona, agora, que o risco fiscal está elevado e cria uma assimetria altista na trajetória projetada para a inflação.

É razoável supor que a “política monetária continua sendo passageira da fiscal”. Nesse sentido, o conjunto de informações ficará mais concreto apenas no final de 2020 ou no primeiro trimestre de 2021.

O recesso do Congresso ou a pauta “travada” na Câmara dos Deputados, em meio aos temas econômicos relevantes no pipeline, são aspectos que aumentam a incerteza. Ao mesmo tempo, justificam os prêmios dos juros longos, enquanto não forem equacionados. Por enquanto, não há expectativa de distensão.

Inflação

Em relação ao Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), o Copom reconhece que os dados mais recentes vieram acima das expectativas. Eles provocaram revisões para mais em suas projeções para 2020 — de 3,1% em ambos os cenários simulados — e para 2021 — entre 3,1% e 3,2%. A previsão do BC para 2021, especialmente, teve alteração pouco expressiva.

Ela ficava antes entre 2,9% e 3%, mas ficou aquém do esperado, com 3,4%. Provavelmente, isso ocorreu em decorrência de menor inércia/maior hiato especificados pelo BC. Portanto, o range de projeções para o IPCA 2022 ficou no mesmo lugar, basicamente, entre 3,3% e 3,8%.

Nas simulações do cenário básico, a inflação oficial continua rodando “significativamente” abaixo das metas em todo o horizonte relevante. Nesse caso, é considerada a taxa de juros retirada do Boletim Focus e o câmbio partindo de R$ 5,60 com evolução segundo a paridade do poder de compra.

Ainda sobre o IPCA, em termos qualitativos, o Comitê manteve o diagnóstico de que o choque inflacionário atual é transitório. Ele está concentrado em alimentos e em bens industriais, mas o Copom “monitora sua evolução com atenção”.

Assim, o acompanhamento das medidas de núcleo ganha ainda mais importância. Essas medidas ficavam “abaixo dos níveis compatíveis com a meta” após o ajuste sazonal, em setembro. Agora na margem, já ficam em níveis “compatíveis”, isto é, foi registrada aceleração. Qualquer aumento adicional, partindo dos níveis atuais, pode acender um sinal amarelo no monitoramento do BC.

Por fim, quanto ao forward guidance — que explicita as condições em que o BC não pretende reduzir o grau de estímulo —, entendemos que houve reforço por parte do Copom. O Comitê considera “adequado o atual nível de estímulo monetário” trazido pela manutenção da Selic em 2% e prescrição futura. Adicionalmente, julga que:

  • as suas condições continuam sendo cumpridas em totalidade;
  • as expectativas de inflação e as suas projeções para o cenário básico estão “significativamente” abaixo da meta de inflação;
  • o regime fiscal não foi alterado;
  • as expectativas de inflação de longo prazo continuam ancoradas.

Dessa forma, esse aspecto da comunicação do BC não trouxe indício de mudanças, embora deva “preparar o terreno” para eventuais altas de juros. A tendência é que ele continue presente nos próximos statements, pelo menos até ter melhor visibilidade em torno da pauta fiscal que será implementada a partir de 2021.

Nesse contexto, as expectativas para os indicadores econômicos são:

  • IPCA: 4,31% em 2019, 3,1% em 2020, 3% em 2021 e 3,5% em 2022;
  • câmbio: R$ 4,02 em 2019, R$ 5,40 em 2020, R$ 5,30 em 2021 e R$ 5,20 em 2022;
  • Selic: 4,5% em 2019, 2% em 2020, 3% em 2021 e 4% em 2022;
  • PIB: 1,1% em 2019, – 5,8% em 2020, 3% em 2021 e 3% em 2022.

Em resumo, reafirmamos nosso cenário-base, que prevê estabilidade da taxa Selic no nível atual até o terceiro trimestre de 2021 e supõe manutenção do regime fiscal vigente.

Caso as definições fiscais no final de 2020 ou início de 2021 sigam rumo diferente do previsto e sejam piores, avaliamos que o ciclo de normalização de juros pode ser antecipado. Inclusive, as expectativas de mercado nesse cenário tendem a se mover com mais tempestividade, mudando todos os contornos do forward guidance.

Gostou de entender quais são as perspectivas para a Selic e a inflação? Entenda como esses dois indicadores impactam a renda fixa.

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