Radar da Economia: Taxa de câmbio deve fechar 2021 em R$ 5,11

O mês de setembro de 2021 tem sido um dos mais intensos do ano em termos de eventos relevantes para o cenário prospectivo. Pelo menos, sob os pontos de vista econômico e político. Após o envio do Projeto de Lei Orçamentária Anual (PLOA) de 2022 ao Congresso, ficou ainda mais claro que a ampliação dos programas assistenciais é praticamente impossível.

O PL foi encaminhado no dia 31 de agosto. No entanto, passou por revisão dos seus parâmetros macroeconômicos na semana finalizada no dia 17 de setembro. Essa situação ressaltou a necessidade de fazer um tratamento adequado para as demais despesas, especialmente dos precatórios, para que os programas assistenciais permaneçam dentro das regras fiscais vigentes.

Além disso, é importante equacionar o seu financiamento, que tem caráter perene. Provavelmente, isso acontecerá pela tributação de dividendos, como é o objetivo do Ministério da Economia. A complexidade desse cenário ficou evidente após a alta temporária da alíquota do Imposto sobre Operações Financeiras (IOF), anunciada no dia 17 de setembro.

A justificativa foi a implementação do Auxílio Brasil a partir de novembro. O Diário Oficial da União (DOU) trouxe os detalhes do decreto de aumento das alíquotas do IOF entre 20 de setembro e 31 de dezembro de 2021. Com isso, a arrecadação deve crescer em R$ 2,1 bilhões.

Desse total, R$ 1,6 bilhão será usado para financiar o Auxílio Brasil ainda em 2021. O ticket médio será de R$ 300. Com o decreto, a alíquota diária do IOF sobre empréstimos para pessoas jurídicas passará de 1,5% para 2,04% ao ano. Para as pessoas físicas, seguirá de 3% para 4,08% ao ano.

Em paralelo, as manifestações políticas do último dia 7 de setembro anteciparam o contexto intensamente polarizado em que acontecerá o processo eleitoral em 2022. Isso tudo em um ambiente econômico de atividade mais fraca e pressões inflacionárias disseminadas, o que motiva respostas tempestivas da política monetária.

Sob este “céu carregado”, vamos discutir a nossa perspectiva para as taxas de juros de câmbio. Além disso, este Radar da Economia abordará a atividade econômica doméstica no restante de 2021 e ao longo de 2022.

Preços dos ativos

Para entender melhor o cenário que se apresenta, vale a pena verificar as discussões que fizemos sobre as contas públicas e a inflação, tanto na situação corrente quanto nas perspectivas. Elas estão concentradas nos seguintes Radar da Economia: “Resultado primário surpreende, mesmo com inflação em alta e arrecadação em baixa” e “Alta da inflação deve começar a arrefecer e IPCA tende a fechar o ano em 8,3%”.

No que se refere aos preços dos ativos, especificamente, é interessante notar que boa parte desse mood mais pesado em setembro parece já ter sido antecipado nos meses anteriores. Observando a taxa cambial média entre dólar e real, a variação acumulada no mês já alcançou uma queda de 0,5%. O dado contempla até 17 de setembro.

Esse resultado está abaixo do padrão mensal dos últimos 20 anos, que é de 1,6%. Ao mesmo tempo, as variações em julho (2,7%) e em agosto (1,7%) de 2021 vieram acima de suas normas, que são de -0,2% e 1,6%, respectivamente.

Política monetária

Esse descasamento também pode ser explicado pela postura mais contracionista da política monetária doméstica. Isso porque seu ritmo de ajuste foi acelerado no período em questão. Afinal, a evolução do quadro inflacionário corrente e prospectivo tem sido mais desfavorável do que o antecipado.

Além das surpresas com o Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) cheio, notamos que a abertura qualitativa dos índices oficiais mais recentes segue mostrando taxas de núcleo inflacionário incompatíveis com as metas perseguidas pelo Banco Central (BC).

Por sua vez, os índices mensais de difusão se mostram muito acima de suas respectivas médias históricas, como destacado no já citado Radar da Economia sobre a alta da inflação e fechamento do IPCA em 8,3%.

Nesse contexto, as expectativas inflacionárias para 2021 e as previsões de 2022 até 2024 subiram, ainda que timidamente, nesse último caso. Isso atesta o espalhamento das pressões inflacionárias de curto prazo para o IPCA mais longo.

Em nossa opinião, esse contexto demandaria uma ação de política monetária ainda mais tempestiva, de 125 pontos-base (bps), na reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) da penúltima semana de setembro. Antes, o movimento foi de 100 bps.

No entanto, a comunicação mais recente do BC tem sido bem direta e clara no sentido de manter o ritmo de ajuste previamente sinalizado, isto é, de 100 bps. Isso confirmou, também, o compromisso com as metas centrais em 2022 e em 2023, assim como modelado no cenário básico de projeções da autoridade monetária.

Dito isso, esperamos dois ajustes adicionais de 100 bps nas reuniões de outubro e de dezembro. Isso levará a taxa Selic para 8,25% ao final de 2021. Esse patamar deve permanecer ao longo de 2022.

Impacto da alta dos juros

No front da atividade econômica, o impacto da alta de juros implementada pelo BC desde o início de 2021 será sentido mais à frente. Mais especificamente, a partir do 4.º trimestre do ano. Apesar disso, o reflexo será mais intenso no Produto Interno Bruto (PIB) de 2022.

Na mesma direção, a perda de ímpeto da economia chinesa trouxe reflexo adverso nas commodities e em nossos termos de troca. Com isso, também tende a impactar negativamente nossa taxa de crescimento.

Com isso, projetamos variação de 1,8% para o PIB de 2022, vindo de 5% em 2021. Esse índice conta com um ambiente de juros mais restritivos e a desaceleração generalizada entre os setores.

Essa perda de ímpeto pode ser ainda mais intensa, caso as condições hídricas piorem na margem. Em um cenário extremo, enxergamos impacto de -0,6% no crescimento doméstico, se as mesmas restrições observadas em 2001 fossem aplicadas hoje.

Vale notar que, atualmente, contamos com menor participação da hidreletricidade (62%) na matriz elétrica nacional. Além disso, o peso da manufatura eletrointensiva no PIB (10%) também foi reduzida nas últimas duas décadas.

No curto prazo, a leve retração (-0,1%) mostrada pelo PIB brasileiro no 2.º trimestre de 2021 pode ser decomposta em variações negativas pelo lado da oferta. Isso é relativo ao PIB agrícola (-2,8%) e ao industrial (-0,2%). Enquanto isso, o PIB de serviço teve expansão de 0,7%.

Nesse sentido, avaliamos que dois foram os principais drivers da variação de -0,1% mostrada pelo PIB no 2.º trimestre de 2021. Eles são:

  • as condições climáticas adversas, que afetaram as culturas de milho, de café e de cana;
  • a escassez e o encarecimento de insumos industriais, que impactaram a manufatura.

Vale a pena notar que, no 1.º trimestre de 2021, o resultado foi de 1,1%. Por sua vez, as atividades de serviços representam cerca de 60% do PIB total e tendem a continuar em expansão na segunda metade do ano. Esse movimento está alinhado à normalização da economia e à vacinação.

Dessa forma, julgamos que o ritmo de fechamento do hiato do PIB seguirá gradual até fins de 2022. Voltando ao tema do câmbio, avaliamos que o nosso balanço de pagamentos segue em uma posição confortável. Há déficit em transações correntes rodando em -1,3% do PIB e entrada razoável de investimentos diretos (3% do PIB).

O montante de reservas cambiais continua considerável, de 356 bilhões de dólares, o que representa 28% do PIB. Assim, funciona como um importante buffer contra eventuais choques. Nesse quadro, com a continuação do ajuste da taxa Selic, o diferencial de juros com outros países tende a aumentar e a favorecer o real.

Por outro lado, incertezas de curto prazo devem continuar a pesar na precificação da nossa moeda. Essas inseguranças estão relacionadas ao quadro fiscal citado antes e ao processo eleitoral de 2022.

Considerando esses vetores, nossa projeção para a taxa de câmbio é de R$ 5,11 ao final de 2021 e de R$ 5,24 ao final de 2022. A consolidação e a perspectiva para outros indicadores é de:

  • IPCA: 4,31% em 2019, 4,52% em 2020, 8,3% em 2021, 4% em 2022 e 3,25% em 2023;
  • IGP-M: 7,32% em 2019, 23,14% em 2020, 17,2% em 2021, 6,1% em 2022 e 4% em 2023;
  • câmbio: R$ 4,03 em 2019, R$ 5,20 em 2020, R$ 5,11 em 2021, R$ 5,24 em 2022 e R$ 5,14 em 2023;
  • Selic: 4,5% em 2019, 2% em 2020, 8,25% em 2021, 8,25% em 2022 e 6,5% em 2023;
  • PIB: 1,4% em 2019, -4,1% em 2020, 5% em 2021, 1,8% em 2022 e 2,1% em 2023.

Diante dos cenários de incerteza, é importante entender o que é crise. Entenda o que significa recessão econômica prática e saiba quais são suas características.

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